FRIGGIT et ses disciples continuent de parier sur l'apocalypse

Tous ceux qui s’intéressent à l’immobilier ne peuvent ignorer les propos divinatoires des grands pessimistes. Il suffit de taper « immobilier » et « marché » ou « immobilier » et « bulle » sur son moteur de recherche préféré pour tomber invariablement sur les théories du sieur FRIGGIT.

Le pire, de mon point de vue, n’étant pas ces magnifiques courbes en couleur produites avec régularité par cet « économiste » mais plutôt ce qu’en font ses disciples. En particulier, je suis attentif aux théories du « tunnel » au point d’attendre avec perplexité depuis plus de trois ans les baisses programmées de 30 à 40% des prix (l’ écart de 10% entre l’hypothèse basse et haute est suffisamment large pour alerter sur la finesse de l’appréciation les plus candides des lecteurs…).

C'est ainsi que les pleureurs récitent haut et fort à qui veut les entendre que les prix de l'immobilier en France vont s’effondrer. Mais pourquoi, comment et surtout quand ?

Très simple. Aux yeux de ce théoricien c'est le revenu des ménages français (et lui seul) qui fait évoluer les prix de l'immobilier. Pour faire court, plus le pouvoir d'achat des ménages est élevé et plus nos compatriotes auraient la capacité à acheter cher...

Sur la période 1965 à 2000, selon ses observations, l’augmentation du prix des logements apparaît en phase avec celle des revenus. Mais depuis 2000, le prix de l’immobilier a progressivement augmenté plus vite que nos revenus, pour passer d’une moyenne de trois ans de revenus par ménage pour l’acquisition d’un logement à environ cinq ans aujourd’hui, toujours selon cet adepte des chutes abyssales programmées. Alors il suffit d’attendre la chute de la courbe…

Cette démonstration est parfaitement subjective car elle ne comporte que des paramètres constants de l’INSEE décorélés de toutes autres variables d’ajustement.

Trois observations toutes simples :

1. L’on ne fait pas l’acquisition d’un bien immobilier sur fond propre ; il importe donc d’analyser la valeur du bien mais également les éléments constitutifs du crédit d’acquisition. Nous assistons actuellement une baisse des taux de crédits de 20% sur un an. Cette première variable est négligée dans la démonstration comme si depuis plus de 15 ans les taux financiers étaient constants !
2. Les aides directes (flexion de la TVA dans le neuf et Prêt à Taux zéro…) et indirectes (défiscalisation sur le locatif et/ou APL …) ainsi que diverses prestation sociales ne rentrent pas dans l’appréciation des revenus fiscaux de référence ; comme s’ils n’avaient aucune incidence dans la prise de décision d’achat des ménages !
3. La qualité des « immobilisations de ressources » au regard d’autres sujets d’épargne n’est pas pris en compte. Lorsqu’un placement (type plan d’épargne) apporte des revenus plus élevés que la pierre l’on observe des arbitrages en faveur de tel ou tel placements financiers ; ce sujet est totalement occulté.

A y regarder de plus près l’on constate qu’en France (je ne parle pas de l’Espagne ou des US ici) l’un des freins majeur à l’accession est surtout lié à la fragilité des situations individuelles sur la durée et le manque d’informations sur l’évolution du marché.

La récession économique et la remontée du chômage vont conforter les comportements d’autocensure» des candidats acheteurs. Par exemple « l’employabilité » est aujourd’hui fragile ; l’on peut considérer que pour tous salariés du privé la « garantie de revenus constants » est limitée de la 25éme à la 45éme année professionnelle ; ainsi prendre un crédit sur 25 ans pour des trentenaires devient malheureusement une décision anxiogène, tant pour l’acquéreur que pour le préteur, au regard des risques de licenciements induits (sans parler des risques familiaux...).

Des candidats acquéreurs qui ne sont, dans la plupart des cas, pas encore suffisamment informés de leurs resolvabilités issues du repli des taux et de la baisse des prix.

Le repli des taux est considérable sur l’année ; nous venons de descendre en dessous de 4% sur 20 ans ! A cela s’ajoute les aides dont en particulier le PTZ et le PTZ majoré (sans parler des aides spécifiques de nombreuses communes) trop souvent volontairement « ignorées » des conseillers financiers des banques.

En termes de prix, l’on peut s’accorder sur une baisse de 5 à 10 % cette année en fonction des transactions. Il s’agit d’une baisse issue de la reconstitution du stock et liée à la qualité - souvent surestimée- de nombreux biens à la vente. N’oublions pas que le prix d'un bien immobilier est fonction de la confrontation de l'offre et de la demande. A noter que l’obligation récente de produire un DPE améliore sensiblement le pouvoir de négociation pour les logements anciens.

En résumé, à ce jour, nous avons bien enregistré une baisse de 30% ; il s’agit d’une flexion composée des deux paramètres principaux que sont le montant de l’emprunt complété du montant du bien (et pas l’inverse). La période actuelle est donc favorable à l’achat car elle cumule baisse de l’immobilier et baisse des taux des crédits. Cependant les plus pessimistes continueront d’attendre l’unique flexion des prix des logements de 40%. Cette attente risque d’être longue et, si elle devait avoir lieu elle pourrait être précédée d’un taux haussier…qui n’améliorerait pas la solvabilité des accédants.

Naturellement, étant un pro, ma participation à ce sujet sera taxée de subjectivité. Toujours la vieille théorie du complot que vous retrouverez généralement dans les commentaires.

Prix de l’immobilier : la FNAIM a encore frappée !

La FNAIM produit une statistique qui tendrait à démonter que l’immobilier ancien a subi une hausse de prix au cours du mois d’avril (+3%).

Je n’avais pas relayé cette info car elle me paraissait quelque peu puérile .

 

Doit-on considérer cette information comme le frémissement d’un retournement du marché ?

 

D’une part il importe de distinguer trois éléments complémentaires et qui, trop souvent, font l’objet de confusion ou d’analyse partielle.

 

1. Les prix. Le chiffre d’avril communiqué par la FNAIM porte sur cet élément. Il indique seulement que sur la (faible) quantité de transaction les ventes se sont conclues, dans l’ ensemble, sans de fortes négociations. Il est indispensable de compléter cette information par le chiffre de la variation annuelle (-5.7%).
2. Le volume. Ici est le véritable sujet d’inquiétude car le nombre de transactions est en baisse constante sur le marché de l’ancien. Pour mémoire, le recul sur l’exercice 2008 est annoncé a -20% à la FNAIM et a - 17 % (de 802 000 à 669 000 ventes) dans l’ancien par les notaires (Info du Monde ajouté ce jour à ce post: "la chute du nombre de logements vendus en Ile-de-France, au cours du premier trimestre, est sévère : - 42 %, avec 22 980 ventes enregistrées contre 39 580 l'an passé")
3. Le montant moyen de transaction. Sur ce point, le manque de transparence est total. Seuls les actes notariés (et les perceptions des droits d’enregistrement) permettrons d’apprécier ce paramètre non négligeable. Nous avons cependant une indication par le montant moyen des prêts qui, en 2008, s’élève à 150 212 euros contre 153 000 euros en 2007…gageons que la baisse des taux favorise une légère progression du montant emprunté en 2009 (peu significative).

 

Aborder l’un de ces paramètres en négligeant les deux autres (c’est le cas de la FNAIM) est dangereux.

Je m’en explique. 

• Apprécier la hausse du prix au m2 sans tenir compte du montant moyen de transaction permet de considérer qu’un studio (placement de père de famille en période de crise) aurait une valeur au m2 comparable à un T5 de 160m2. Tout professionnel sait qu’un petit logement subi une surévaluation en raison de la « modestie relative » des sommes en jeu.
• Apprécier la hausse du prix sans tenir compte du volume des transactions consiste à masquer l’étroitesse de la demande solvable qui se dirige tout naturellement sur les meilleurs produits du marché (ceux qui ne font l’objet d’aucun défaut sont généralement peu négociables).

 

Sur l’ancien, ce qui apparaît aujourd’hui c’est la modification générale du marché avec une structure « en sablier » que connaît tout marché en période récessive.

Par comparaison, si nous prenons le marché automobile nous pouvons observer qu’il est actif sur le segment bas (grâce aux aides de l’état et aux efforts des constructeurs) et sur les segments confidentiels du très hauts de gamme où l’acquéreur reste présent ; les modèles intermédiaires -le ventre du marché- sont à l’agonie.

Nous assistons à une segmentation comparable dans le logement ancien. Une clientèle solvable à la recherche du « petit placement» complété d’une clientèle de primo accédant séduite par les aides de l’état (double taux zero) en base et une clientèle confidentielle haut de gamme à l’affût d’une « belle opportunité » c'est-à-dire d’un produit idéal dans ses constituants et son emplacement. Au milieu le marché reste étouffé avec très peu de transactions.

 

Dans le neuf la situation est proche avec un marché social soutenu (Pass Foncier, PSLA, double taux zéro…)  et une loi Scellier qui favorise dans un premier temps le placement défiscalisant sur des petits logements (T1 et T2) en collectifs aux dépens de l’accession familiale pour les couches sociales intermédiaires en paralysie faute de prêts relais.

 

La différence entre le marché de l'ancien et du neuf proviendra de la relative flexion des stocks du second qui attenue les risque de variations des prix à la baisse pour les mois à venir.

 

Le discours de la FNAIM est contre productif. Plus l'ajustement sera tardif, plus il retarde la reprise. Il vaut mieux (faire) céder 10 à 15 % du prix (comme aux USA) et voir les volumes de ventes évoluer favorablement que d’attendre une plus forte baisse des taux ou une très hypothétique croissance du pouvoir d’achat. Encore faudrait-il que les agents immobiliers (adhérents à la FNAIM notamment mais les autres aussi) arrêtent de raconter n'importe quoi dans la presse pour collectionner les mandats de vente.

Prévisions divergentes des banques

Deux analyses sur l’évolution des prix dans l’immobilier sont produites par les banques en ce début de mois. Tout d’abord HSBC et ensuite le Crédit Agricole. Un point commun, « l’atterrissage en douceur » est (re)formulé. Banal, rien de nouveau.

Des divergences cependant ; HSBC banque internationale frappée par  les créances douteuses aux US dégrade plus volontiers les prix dans le neuf que dans l’ancien et de son côté le Crédit Agricole, plus franco français dans son analyse, perçoit une stabilisation dans le neuf et une dégradation de 5% dans l’ancien dans un scénario de crise financière maîtrisée (sans crédit crunch).

Au petit jeu des prévisions dans le marché immobilier résidentiel il importe de considérer l’élasticité des prix de vente et son corollaire le seuil critique en dessous duquel le vendeur ne souhaitera plus réaliser sa transaction (particulier ou promoteur) pour motif évident de perte.

Sur ce point l’immobilier ancien a une souplesse notable notamment en raison de la hausse sensible et continue des 10 dernières années. Imaginons un propriétaire ayant besoin de réaliser la vente d’un bien acquis il y a maintenant 4 ans ; sa plus value théorique pourrait être raisonnablement de l’ordre de 33% à 45% ; Il peut donc diminuer ses prétentions de 10% à 15% sans dégât (tout en tenant compte de l’érosion financière). Cette élasticité s’amplifie dans le cas d’une acquisition plus ancienne.

A contrario le promoteur ne peut user de cette faculté ; son prix de vente est issu d’une acquisition foncière, complété de coûts travaux (généralement en hausse) augmenté d’une marge d’entreprise. Sur un programme lancé (chantier en cours) l’élasticité attendue correspond à une érosion de la marge et peut rarement dépasser 2 à 3,5% sans mettre en difficulté l’opérateur qui généralement préfère voir ses délais de vente s’allonger que brader une opération (d’où les « cadeaux » concernant la cuisine ou des frais de notaire offerts).

Pour les programmes en pré commercialisation l’absence de vente reporte sine die l’opération et ouvre vers d’éventuelles renégociations de la charge foncière et du montant des travaux. Sur ce dernier point il existe, en effet, un seuil critique en dessous duquel les entreprises du bâtiment font le choix de réduire leurs coûts de production (participant ainsi à  l’atterrissage ) ; ce n’est aujourd’hui pas le cas les carnets des entreprises du bâtiment sont pleins. Dans un second temps, en cas de crise prolongée, l’on peut constater un écart grandissant de prix entre neuf et ancien ce qui a pour effet de créer un report partiel de choix du neuf vers l’ancien.

Ainsi la flexion des prix de vente en cas de crise s’effectue prioritairement dans l’ancien puis pour une moindre mesure et pour une période plus brève dans le neuf. De facto, la relance démarre dans l’ancien pour s’amplifier au travers des opérations neuves reportées.

L’immobilier (résidentiel) possède une inertie importante. Le logement est détenu majoritairement par des ménages ; ce n’est donc pas une valeur fluide d’échange, contrairement au marché boursier et les contractions du marché restent lentes, prévisibles et partiellement maîtrisables sauf en cas d’arrêt ou de hausse brutale des crédits. Par ailleurs ce marché bénéficie dans les périodes actuelles du désamour des élus pour le logement en particulier collectif ; un regard rétrospectif à l’échelle du siècle montre que le déséquilibre entre l’offre et la demande de logement a été permanent sur notre pays au motif principal d’absence de volonté de produire du logement en masse. Ce qui est rare est cher…cela offre ainsi aux vendeurs un soutien involontaire mais constant aux produits de qualité.

Le Crédit Agricole est donc nuancé et juste dans son prévisionnel. HSBC pour sa part aura tout loisir à réviser son analyse au travers ces engagements internationaux en particulier aux US ou l'assainissement de son portefeuille de crédits immobiliers reste à ce jour incomplet aux yeux de la communauté financière mais également en France où son périmètre d’intervention est aussi confus que son prévisionnel du marché immobilier.

Performance de la pierre

IPD est le leader (mondial) de la mesure et de l’analyse de performance pour les services d'analyse de portefeuilles des majors et des institutionnels. Son indépendance vis-à-vis des acteurs du marché garantit son objectivité. Les dernières études communiquées à l’occasion du MIPIM permettent de mieux comprendre le marché en France. La performance globale de la pierre tricolore, hors effet de levier, aurait atteint une moyenne de 17,8% en 2007, contre 21,9% en 2006.

Il est utile de préciser que ces performances cumulent la part  de rendement locatif et la part de rendement en capital. Les écarts de performance par segment de produits sont particulièrement élevés. Au sommet nous retrouvons les rendements des centres commerciaux (24%) et les bureaux Parisiens (20%). Au plus bas de l’échelle nous retrouvons le résidentiel en ile de France (13%) et en région (12,2%). Nous pouvons cependant constater que les chiffres 2007 restent globalement élevés.

De mon point de vue la contraction attendue en 2008 pourrait nous rapprocher de la moyenne générale des 10 derniers exercices avec une performance autour de 13,4%. Malheureusement corrélativement le rendement global du résidentiel ne devrait pas dépasser 8,60% avec un rendement locatif autour de 3,7%.

Il y a naturellement plusieurs façons d’analyser ces derniers chiffres.

Les plus optimistes des investisseurs privés pourront considérer qu’avec plus de 8% de rendement le logement reste globalement attractif par rapport aux performances des autres classes d’actifs (CAC 40 et obligataires). Ils pourront également, pour les plus habiles, évoquer les divers leviers de défiscalisation.

Les plus amers constateront l’écart important de rentabilité entre la pierre à caractère professionnel (centres commerciaux, bureaux et commerces) de la pierre résidentielle et la stratégie qui pourrait en découler. Cependant il importe de se souvenir que les Cie d’Assurances ont toujours privilégiés la répartition des risques ; le logement est donc un incontournable des portefeuilles équilibrés.

Le résidentiel détenu par ces institutionnels est passée de 30% en 2000 a 16% en 2007 ; les logements ont été vendus à la découpe, au plus haut du marché. Demain les portefeuilles devront être reconstitués et les achats de résidentiel sont à venir. Pour cela il faut et il suffit de se porter acquéreur de logements pérennes et de qualité si possible à bon prix(cqfd). Quelques promoteurs nationaux détiennent aujourd’hui des stocks importants qui répondent à ces critères et les foncières attendent le meilleur moment pour alléger les imprudents….Ainsi va l’économie de marché.Si vous souhaitez y participer il vous reste à analyser la pierre-papier, les SCPI, bientôt les OPCI et...a réviser votre position quand au devenir de la pierre en France.